企业改制上市的四种倾向

　　随着中国证券市场的不断完善和发展，越来越多的企业把企业改制上市作为规范企业运作、扩大企业生产规模、提高企业经济效益的重要途径，企业改制重组则是企业实现上述目标的前提。然而在企业改制上市中由于种种原因还存在着一些倾向。

　　倾向之一：设计改制重组方案时，主要发起人过分注重对股份公司的绝对控股权，形成一股独大。

　　为了满足设立股份公司的要求，改制时主要发起人通常要进行股权转让或者寻找其他发起人。在现实中，主要发起人寻找的其他发起人或其他发起人的实际控制人往往都是主要发起人的关联企业，要不就是仅持有微不足道的股份，其目的就是希望自己能够掌握和控制尽可能多的股权，从而牢牢掌握股份公司的绝对控股权。

　　一般来说，改制过程中主要发起人能保持对股份公司的控制权，意味着股份公司的决策层能保持相对稳定。一个相对稳定的法人治理结构，对于保证企业的持续经营、保证公司经营目标的实现是很有必要的。但维持股权结构的相对稳定性并不是说股权比例越集中越好，主要发起人拥有或者控制的股权比例越高越好。

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　　改制重组、引入新的股东就是要改变这种一股独大的局面。但主要发起人选择关联企业作为股份公司的其他发起人股东，则在形式上股权分散的背后，重新建立起实质性的一股独大的治理结构。

　　在一股独大的治理结构下，大股东实质上控制了董事会、监事会，原本各司其职的董事会、监事会甚至股东大会也形同虚设，成为第一大股东的一言堂。为某一团体或个人所操纵而出现运作上的透明度低、缺乏有效监管和决策上的内幕重重等问题使中小股东的利益受到了严重的侵害。

　　因此，在股权转让、寻找新的发起人时，应将解决一股独大问题，包括形式上的一股独大和实质性的一股独大放在重要的位置，避免股份公司为某一股东所操纵。通过引入更多非关联性股东，建立一种相对均衡、合理和多元的股权结构，规范大股东、其他股东、股份公司之间的关系，保证股东大会、董事会和监事会的决策科学性和监督有效性。

　　倾向之二：改制时，为了使企业拥有更多的经营自主权，引入不能完全行使股东权利和义务的股东，形成内部人控制。

　　一种常见的现象是，为了使企业拥有更多的经营自主权，调动企业经营管理者的积极性，企业改制时，往往乐于选择一些出资不多、持有股份比例较小，或者一些不能完全行使股东权利与义务的发起人。

　　从实际情况来看，企业缺乏经营管理自主权曾是我国国有企业的通病。放权让利，使企业的经营管理者拥有更多的经营自主权是激发企业活力的一种有效方法。从这个角度来看，让企业拥有更多经营自主权，提高企业经营管理者的积极性有其积极意义。

　　但如果改制重组后股东对公司的重大决策没有发言权，或者没有意愿或者不可能参与公司的决策，在赋予公司经营管理者经营自主权的背后，是公司的经营管理者实际掌握了公司的控制权。在规范的法人治理结构下，管理层作为代理人，为股东和公司利益最大化服务是通过股东对管理层实行有效的激励、监督和约束机制而实现的。无法完全行使股东权利和义务的股东，也就意味着无法有效地激励、监督和约束管理层，从而无法使管理层真正为股东和公司的利益最大化服务。这种情况最终可能使得股东大会流于形式，董事会也不能有效地发挥其职能，出现所谓的内部人控制现象。

　　前面述及，股东为了加强对企业的控制导致了一股独大现象的出现，这里则是走向了另外一个极端，股东缺乏对公司必要的监督导致了内部人控制现象的出现。不过两者的结果都是一样的，都将使得公司无法形成完善、合理的法人治理结构。

　　从法人治理结构来说，一股独大和内部人控制是两个对立的问题。但是从我国的实际情况来看，这两者之间还存在一定的联系。在一股独大的同时，独大的一方有时所有者是缺位的，这时一股独大伴随的就是内部人控制问题。如果引入的其他股东也无法有效行使股东权利与义务，内部人控制的现象就难以得到遏制。

　　在改制上市以前已存在内部人控制的情况，改制重组时出现上述现象就更为普遍。一般来说，国有企业是这种现象的多发地带。这种情况即使在公司股票发行上市后在短时间内也难以改善，因为持有公开发行股票的流通股股东极其分散，大部分也将成为不能真正完全行使股东权利与义务的股东。

　　当前，企业改制上市的重要任务是要建立、完善法人治理结构。这既包括前面我们说的股东之间要形成合理的股权结构，也包括股东大会、董事会与经理层之间形成合理的制衡机制，各司其职。因此，既要解决原有股东所有者缺位的问题，也要引入能对股份公司产生实质性影响的股东，以解决内部人控制或者防止出现内部人控制的问题。经理层的经营自主权来自于《公司法》、公司章程赋予的负责企业日常生产经营活动的权力，而董事会、股东大会也要依法行使公司的投资决策权，监督经理层的经营活动。在三者责、权、利明确的法人治理结构下，符合公司实际情况的薪酬激励制度则是调动经理层的积极性的主要手段。

　　倾向之三：改制重组时，在一些关键问题的解决方案上，总是参照甚至照搬过去案例的做法。

　　现实中这种情况的典型表现是，在涉及有关发行上市审核关注的重点问题上，企业往往乐于参照过去的案例，以这些企业处理这类问题的做法，作为本企业解决这些问题的做法。

　　过去的案例是指已经成功发行上市的企业，对于这些企业来说，成功发行上市意味着其改制重组方案总是有其可借鉴之处。在一些国家除了成文法以外，也有所谓的习惯法，即法官根据以往的审判的案例作为本次审判的参考。而且，在设计方案时，参照过去成功的案例，可能比直接以法律为参考更形象，更省时省力，也更有说服力。这说明，设计方案以过去的案例为参考，可能不仅是可行的，也是必要的。

　　问题在于，以过去的案例为参考有一定的前提条件。这个前提条件就是证券市场的政策环境没有发生大的变化，即证券市场已经处于一种相对稳定、成熟的发展时期。这时，企业在设计改制重组方案时，直接参照之前已经成功发行上市的企业在一些重点问题上的解决方法是可行的。

　　我国证券市场目前还不完全满足这个条件。我国证券市场的建立和完善是沿着一条“发展中规范、规范中发展”的路子进行的，现在证券市场仍处于发展和规范的过程之中。在这个过程中，有关改制重组和股票发行上市的法律法规在不断完善，要求越来越严格，行为也越来越规范。管理层对股票发行上市的审核制度，由审批制向核准制的转变就是一个重要的体现。

　　正是由于前提条件不满足，无论是从习惯性出发，还是从降低成本考虑，都不能完全照搬过去案例的做法。因为，在前提条件不满足的时候，过去的案例很可能与现时的法律法规要求有不一致的地方，甚至可能完全与现时的法律法规要求相违背。这样，照搬过去案例的做法为参考非但对企业未来的发行上市没有帮助，甚至还可能造成未来上市的重大障碍。

　　因此，企业在设计改制重组方案时，对于一些重点问题，尤其是现时法律法规已经作了明确规定的问题，应严格地按照有关法律法规的要求去规范，而不应存有侥幸心理。其实，现阶段不断出台的法律法规，很大程度上是对以往证券市场发展过程中和股票发行审核过程中发现的一些问题的总结及提出的相应对策，企业严格按照规范的要求来做，对企业来说是利大于弊。只有到了我国证券市场已步入一个较为稳定、成熟的发展时期，过去案例的参考意义才会真正体现出来。届时，以过去的案例为参考与以法律法规的要求进行操作，将不存在本质上的差别。

　　倾向之四：改制过程中有意形成和扩大关联交易渠道，谋求大股东和股份公司之间的“双赢”。

　　在改制重组的有关规定中，有发起人股东出资设立股份公司后，自身必须具有持续发展能力的要求。于是，为了保证发起人股东在以资产出资设立股份公司后的持续发展能力，股份公司和主要发起人之间就试图通过各种形式和途径，在两者之间形成和加大关联交易，以维持发起人股东在出资后的经营业绩，以此实现两者之间的“双赢”。

　　一般来说，关联交易与其他任何种类的交易一样，是在正常的市场情况下在成本与收益比较下企业选择的结果。如果选择关联交易有利于企业正常生产经营的发展，则此关联交易就是必要的。

　　但是，在改制重组时有意形成和扩大关联交易渠道是不可取的。

　　首先，发起人股东和股份公司之间的关联交易并非是市场选择的结果，一般情况下只是将原来自成体系的生产销售系统一分为二，从而人为地在两者之间形成关联交易。这种关联交易的后果，就是股份公司丧失其独立性，包括资产设备、生产经营的独立性，从而失去其市场竞争能力，而大股东也不真正因为其生产经营具有竞争力而具备可持续发展能力。

　　其次，由于关联交易渠道的存在，股份公司的独立性存在缺陷，关联方特别是大股东随时可以通过关联交易以不公允的交易价格，损害股份公司的利益。换句话说，有关联交易渠道的存在，特别是股份公司对大股东存在依赖关系，股份公司和其他投资者的权益就得不到有效地保障。

　　在有意地形成和加大的关联交易中，关联方形成的可持续发展能力可能是不真实的，而且多数是以股份公司和其他股东的利益受到损害为代价的，这种做法很可能使股份公司丧失上市的条件。因此，这种关联交易中不存在所谓的双赢。

　　在处理发起人股东持续发展能力和关联交易的问题上，首先要保证投入到股份公司的资产的独立完整。对国有企业而言，如果因其以经营性资产出资设立股份公司而使自身不再具备可持续发展能力，则其出资形成的股份应由专门的国有资产经营公司持有